資本市場是講法治的地方。要想阻止外部的收購，無論是大股東，還是高管層，一個可行的辦法就是做好公司的業(yè)績，照顧好股東，尤其是中小股東的利益，讓股價反映公司的價值。這樣的話，股東在關(guān)鍵時刻會支持你，而對于外部勢力來說，未被低估的股價提高了其收購的成本，企業(yè)遭“惡意收購”的幾率也會下降。
萬科的故事現(xiàn)在還在進行中，而且從目前的局勢來看，未來的不確定性似乎越來越大。
時隔多日，對萬科公司控制權(quán)的競爭再起波瀾，這次的局面更復(fù)雜了。根據(jù)11月9日的新聞報道，中國恒大目前持有萬科股權(quán)的比例已達約8.285%;在10月28日，恒大的持股比例為7%;在8月中旬，這一比例為6.82%。
在恒大大量買入之前，萬科高管層與“寶能系”(以旗下的前海人壽保險股份有限公司和深圳市鉅盛華股份有限公司為主體的投資集團)的斗爭已經(jīng)超過了一年時間。2015年7月，“寶能系”開始吃進A股老牌上市公司萬科的股票。至2016年7月6日，“寶能系”的持股已達25%，晉升為第一大股東，但以萬科董事長王石為核心的管理層多次發(fā)言表示拒絕“寶能系”的參股。
本來是“寶能系”與萬科高管層之間的“肉搏”，現(xiàn)在恒大的加入變成了“三國演義”，假如再算上原有的安邦和華潤，那么這場戰(zhàn)斗就更顯復(fù)雜了。國人喜歡跌宕起伏的故事，無論是古代的，還是現(xiàn)代的，外國人也有此愛好。不過除了曲折的故事之外，這場斗爭實際上反映了一些深刻的經(jīng)濟規(guī)律，筆者希望就這些問題和各位讀者分享一下自己的觀點。
先說一句，筆者是經(jīng)濟學(xué)教授，雖然經(jīng)常接觸中國的企業(yè)家，但與王石、萬科和恒大沒有任何關(guān)聯(lián)，在此之前對“寶能系”更是聞所未聞。因此筆者的觀點雖然可能有錯誤，有偏頗，但在立場上沒有問題，只代表筆者的個人看法。
什么是公司控制權(quán)市場
我們首先來看什么是公司的控制權(quán)。在現(xiàn)代市場經(jīng)濟中，一個公司無論是否上市，其控制權(quán)的歸屬都是一個無法回避的大問題。不同的經(jīng)濟學(xué)家曾經(jīng)從不同的理論角度去闡釋過公司控制權(quán)的含義，這里筆者不再贅述。為了方便讀者理解，筆者暫且將其定義為對公司經(jīng)營行為的決定權(quán)，這里面包括戰(zhàn)略、運營、人事和財務(wù)等領(lǐng)域的權(quán)力。
在談及公司控制權(quán)的時候，有一個問題很重要，就是同股是否同權(quán)。這個問題聽起來不容易讓人理解，但講起來并不復(fù)雜。設(shè)想一個公司A，在上市的時候股權(quán)被切分為100股，公司重大問題的最終決定權(quán)握在股東大會手中，那么在這個大會上，是一股一票，還是股票數(shù)與投票權(quán)相分離呢?具體來說，假如一股一票，那么任何一個股東大會的決議案，當(dāng)握有51股的股東支持或反對時，他的決定就會左右這個決議案是否通過，這就叫同股同權(quán)。但假如不是一股一票，而是將股權(quán)分割成了兩個不同種類的股票——X股和Y股，其中X股只有10股，可拿到紅利的10%，但其占投票權(quán)的90%，而Y股雖然有90股，可拿到紅利的90%，但其只占投票權(quán)的10%。每一股X股和每一股Y股，雖然有同樣的分紅權(quán)，但卻有不同的投票權(quán)，這就叫做同股不同權(quán)。
這方面的實際例子很多，比如在美國股票市場上市的京東集團。根據(jù)其遞交給美國證監(jiān)會的文件顯示，截至2016年2月29日，集團CEO劉強東所持股份在總股份中的比例為16.2%，但投票權(quán)占比卻高達80.9%。換句話說，京東集團是一家同股不同權(quán)的公司，劉強東作為京東的創(chuàng)始人，雖然只持有16.2%的分紅權(quán)，但在京東的控制權(quán)上他卻獨占鰲頭。
又如香港證券交易所奉行的是同股同權(quán)，但阿里巴巴的公司制度是同股不同權(quán)，因此阿里巴巴最終與港交所失之交臂，前往美國上市。在這個問題上，A股和港股一樣，奉行的都是同股同權(quán)。
由于A股實行的同股同權(quán)的政策，因此我們在表面上看到的是對萬科股票的爭奪，但實際上各方爭奪的不是萬科的股票，而是對萬科這家公司的控制權(quán)。當(dāng)我們每一次看到哪一方又增持了股票，或者半路殺出個程咬金(就像恒大這樣)，大家都會非常緊張，這就是因為股票的背后代表的是同等的權(quán)力，這種權(quán)力最后會按照少數(shù)服從多數(shù)的原則去獲取公司的控制權(quán)。假如像京東那樣，除非劉強東自己改變主意，否則你就是把外面的股票都買光，也不可能對京東的經(jīng)營有什么發(fā)言權(quán)。
因為股票在二級市場上交易，當(dāng)大股東持股比例發(fā)生較大變動時，公司的控制權(quán)就可能易手。所以，公司的控制權(quán)實際上也構(gòu)成了一個市場。
公司控制權(quán)市場這一概念是由美國經(jīng)濟學(xué)家亨利·曼尼(Henry Manne)在1965年首先提出的。曼尼認(rèn)為公司控制權(quán)市場在股票市場中扮演著促進企業(yè)收購行為的角色。公司股價越低，提升管理效率的空間就越大，對于那些認(rèn)為自己可以提高公司運營效率的人來說，收購這種公司的吸引力就越大。成功的收購和接下來對低效公司的有力改革可能給收購方帶來巨大的回報。
換句話說，股價反映了公司的基本面。一般而言，股價低的公司運營效率也低，對外部勢力來說，這種公司往往具有較大的吸引力(有時候也有反例，例如萬科就是一家效益不錯但股價低迷的公司)。因為獲得這種公司的控制權(quán)所需的成本較低，而且提升效率的空間較大。優(yōu)秀公司的股價一般較高，而且提升效率的空間有限，相反不利于收購方。對收購方而言，假如可以通過公司控制權(quán)市場奪取對效率低下公司的控制權(quán)，然后進行有助于提升效率的改革，提高公司價值，那么收購方就可能從中獲得巨大的回報。
在公司控制權(quán)市場上，股東、公司高管和外部投資者等各色參與者為了使自己的利益最大化，會在一定規(guī)則下進行博弈。有的人會失去對公司的控制，有的人會獲得或者維持對公司的控制。公司的所有權(quán)就像普通商品一樣在市場上流通，而這種流通也為外部資本提供了一條影響公司治理的通道。
公司控制權(quán)市場的正面作用
爭奪控制權(quán)市場從表面上看是各方對公司具體經(jīng)營權(quán)的爭奪，但在一定的規(guī)則下，控制權(quán)市場對改善公司治理水平的正面作用非常大。我們經(jīng)�？吹揭恍┦袌鲋械漠a(chǎn)品或服務(wù)存在價高質(zhì)次的問題，而且有趣的是，這些市場往往是一些壟斷或行業(yè)準(zhǔn)入門檻較高的市場。當(dāng)壟斷和管制結(jié)束的時候，競爭者增多，該行業(yè)產(chǎn)品或服務(wù)的價格會立即下降，而質(zhì)量卻大幅上升。這樣的例子很多，比如在中國的改革開放中，幾乎每開放一個行業(yè)，就會發(fā)生一次這樣的事情，控制權(quán)市場也存在類似的現(xiàn)象。
試想，你是一個公司的小股東，該公司的股權(quán)非常分散，你人微言輕，高管層在事實上控制了公司，這時候你怎么辦?你可以選擇“用手投票”和“用腳投票”，前者就是用投票的方式更換管理層，后者是賣掉手中的股票，轉(zhuǎn)投別家。這都是改善公司治理的方法，但還有一個有效的方法，就是外部資本為逐利而參與爭奪公司的控制權(quán)。
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