半個月前，柳傳志在將中國企業(yè)家俱樂部主席一職交接給馬云時提到，自己對俱樂部的最大貢獻是“嚴格執(zhí)法”。反觀自己公司，這位年過七旬的老者在2015年6月帶領聯(lián)想控股赴香港成功上市，IPO發(fā)行價為42.98港元／股，按此計算市值為1010.59億港元，這也是他個人在資本市場的二度沖刺。
如今，聯(lián)想控股上市已接近一年，截止上一交易日（5月25日）股價為17.86港元，市值為421億港元（約合355.3億元人民幣），較上市時蒸發(fā)了58.3%！無獨有偶，幾天前聯(lián)想集團也發(fā)了財報，公司遭遇巨額虧損。凈虧損額為1.28億美金(折合人民幣8.4億),去年同期為盈利8.29億！而全年營收增長停滯,減少了3%。雖然這個用的自然年，但某種程度上也體現(xiàn)了其危機，除了外部宏觀環(huán)境的惡化，那我們要問了，不能支撐聯(lián)想控股千億市值的內(nèi)部原因在哪？
聯(lián)想控股，離真正意義上的“多元化”還有一定距離
提到聯(lián)想，多數(shù)人潛意識想到的是聯(lián)想集團電腦業(yè)務，事實上聯(lián)想集團是從聯(lián)想控股脫離出來的，聯(lián)想集團1994年上市，目前聯(lián)想控股持有聯(lián)想集團30.91%股權(quán)，聯(lián)想集團是聯(lián)想控股IT業(yè)務的主力。
聯(lián)想控股不直接從事生產(chǎn)經(jīng)營業(yè)務，而是通過資本運作，整合投資企業(yè)，讓它們在產(chǎn)業(yè)鏈中發(fā)揮價值最大化。下圖，虎嗅整理了聯(lián)想控股業(yè)務板塊，主要分為兩大塊：一、戰(zhàn)略投資（IT、金融服務、現(xiàn)代服務、農(nóng)業(yè)食品、房地產(chǎn)、化工與能源材料）；二、財務投資（天使及創(chuàng)業(yè)孵化、風險投資、私募股權(quán)投資）。
聯(lián)想控股多元化投資路線中，以實業(yè)為主，服務業(yè)側(cè)重資源整合與互聯(lián)網(wǎng)結(jié)合型公司，典型被投企業(yè)有神州租車、拉卡拉。目前聯(lián)想控股所投資的25家公司（包含三家基金）中，只有5家持股比例低于30%，可見聯(lián)想控股對所投公司主導力的要求。
聯(lián)想控股投資“兩部曲”中，財務投資偏向風險系數(shù)高的創(chuàng)業(yè)型公司，天使到IPO階段為主，主要由聯(lián)想之星和君聯(lián)主導；IPO之后，主要由弘毅主導。其財務投資也是為之后的戰(zhàn)略投資孵化或物色有潛力的投資標的，比如神州租車、拜博口腔。從聯(lián)想控股所投企業(yè)整體來看，重點傾向于消費升級、經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型中存在的機會。
此外，經(jīng)營高手柳傳志擅長打造“抱團”，其投資的所有企業(yè)都會自豪的打出“聯(lián)想控股成員企業(yè)”。截至2015年12月31日，聯(lián)想控股綜合營業(yè)額約3098億元，綜合總資產(chǎn)約3062億元，聯(lián)想控股總?cè)藬?shù)約95993人。
聯(lián)想控股財報的編制，綜合其投資公司財報，其中合并報表的總收入主要由銷售商品及服務構(gòu)成。2012年—2015年的四年間：聯(lián)想控股總收入由2263.6億增長到3098.26億，增幅為36.9%；凈利潤由46.59億減少至37.36億，增幅為－15.4%。
嚴格來說，這里的總收入、凈利潤并不直接體現(xiàn)聯(lián)想控股的創(chuàng)收與盈利能力，且關(guān)聯(lián)公司業(yè)務往來還要進行內(nèi)部交易抵消處理。按高級會計學中非同一控制下的企業(yè)合并報表原則，母公司盈利能力應該用長期股權(quán)投資收益體現(xiàn)，可選擇按成本法或權(quán)益法進行核算處理。而聯(lián)想控股選擇的是后者，所以其凈利潤準確部分為“本公司權(quán)益持有人”部分，理論值會比上述“凈利潤”小。如果母公司是投資機構(gòu)，習慣性用（ROI）投資回報率來體現(xiàn)。
2013年之后，聯(lián)想控股凈利潤出現(xiàn)負增長很大程度上是受聯(lián)想集團利潤下滑（2015年出現(xiàn)虧損）的影響。雖然聯(lián)想控股只直接持有聯(lián)想集團30.91%的股權(quán)，但加上聯(lián)想系管理層間接持股，其比例已經(jīng)超過50%，所以聯(lián)想集團財報并入了聯(lián)想控股。
虎嗅發(fā)現(xiàn)聯(lián)想集團披露財報信息采用“財年”（會計年度采用4月1日至來年3月31日），而聯(lián)想控股合并財報時選擇了后者的自然年，時間偏差，我們會看到上圖統(tǒng)計與新聞報道存在偏差，但這不影響財報的準確性與真實性。
因為聯(lián)想集團的收入占到了聯(lián)想控股的94%左右，所以業(yè)界會出現(xiàn)一種聲音：聯(lián)想控股并未實現(xiàn)真正意義上的“多元化”，柳傳志用一個“聯(lián)想”，在資本市場進行二次跑馬。
事實并非如此，柳傳志打造聯(lián)想集團的學習對象，應該是股神巴菲特締造的伯克希爾-哈撒韋公司。只是聯(lián)想控股不是以金融（保險）見長，而是有扎實的實業(yè)背景。
農(nóng)業(yè)食品，會是聯(lián)想控股未來增長點
全球個人電腦市場趨于飽和，聯(lián)想集團在電腦出售業(yè)務出現(xiàn)下滑，手機、移動業(yè)務方面業(yè)績不佳，直接影響到聯(lián)想控股市值，企業(yè)服務、移動轉(zhuǎn)型不確定因素大。真正意義上“多元化”的聯(lián)想控股，目光要鎖定到非IT板塊。
金融領域，賺錢問題不大，但巨頭機會難現(xiàn)。民營商業(yè)銀行放寬，平安集團集齊金融全牌照，螞蟻金服、京東金融都有電商大盤支撐，整個金融行業(yè)除了產(chǎn)品創(chuàng)新，與互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的結(jié)合，大的格局已經(jīng)很難改變。
房地產(chǎn)領域，聯(lián)想IT業(yè)務之外最早的“副業(yè)”，一直以融科置地、融科物業(yè)投資兩條腿走路，收入的第二大來源。但在樓盤數(shù)、物業(yè)持有方的資源集約型再造方面下功夫，投入的成本高，且房地產(chǎn)是中國最成熟的產(chǎn)業(yè)，競爭已經(jīng)白熱化，不宜用重資產(chǎn)來支撐聯(lián)想控股的未來。
化工與能源材料，從財報中已經(jīng)看到聯(lián)想控股已有退縮的跡象。2015年，引進外部投資轉(zhuǎn)讓了星恒電源部分股權(quán)，由50.77%稀釋至44.51%。在新能源領域，一靠財政補貼支持，二靠新能源材料出口，這里是需要長期投資的產(chǎn)業(yè)，短期很難見效，聯(lián)想控股也少有出手，且處于長期巨虧。
財務投資部分，大浪淘沙，基金規(guī)模有限，就不用多說（財務投資部分當前收益，如果沒有發(fā)生項目退出，則計入所投公司的公允估值溢價）。
剩下的農(nóng)業(yè)食品與現(xiàn)代服務業(yè)，才是支撐聯(lián)想控股千億市值的籌碼。
為方便理解，我們可將聯(lián)想控股板塊分為實業(yè)板塊（IT、農(nóng)業(yè)食品、房地產(chǎn)、化工與能源材料），非實業(yè)板塊（金融服務、現(xiàn)代服務、財務投資），其盈利狀況一目了然。
虎嗅注：或許考慮到非實業(yè)板塊與服務業(yè)凈利偏差大，以及財務投資退出期限不一，聯(lián)想控股未進行該板塊的綜合凈利潤率披露。
聯(lián)想控股的絕對主力板塊“IT”，過去四年從2%左右的凈利潤水平，到2015年已跌至－4.5％�；づc新能源材料虧損持續(xù)加大，凈利潤率已經(jīng)達到－57.69%。
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