高溢價(jià)收購(gòu)關(guān)聯(lián)經(jīng)銷(xiāo)商 營(yíng)銷(xiāo)資源整合效果存疑
此次收購(gòu)標(biāo)的鎮(zhèn)江恒潤(rùn)調(diào)味品有限責(zé)任公司的第一大股東是江蘇恒順集團(tuán)有限公司（持股比例55%），恒順集團(tuán)也是恒順醋業(yè)的控股股東，因此本次交易構(gòu)成關(guān)聯(lián)交易。
交易價(jià)格1147.57萬(wàn)元相對(duì)凈資產(chǎn)的溢價(jià)率為94.7%。交易價(jià)格相對(duì)資產(chǎn)評(píng)估價(jià)格1247.57萬(wàn)元少了100萬(wàn)元，由于評(píng)估值相對(duì)凈資產(chǎn)的溢價(jià)率為111.66%，如果按照評(píng)估值進(jìn)行收購(gòu)，上市公司應(yīng)當(dāng)遵守提供擬購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)的盈利預(yù)測(cè)報(bào)告的特殊規(guī)定。
恒順醋業(yè)在公告中將交易價(jià)格略低于評(píng)估價(jià)格的原因解釋為收購(gòu)標(biāo)的的股權(quán)缺乏流動(dòng)性、新冠疫情對(duì)未來(lái)持續(xù)經(jīng)營(yíng)的影響。然而，如此確定價(jià)格不免讓人懷疑公司是否在規(guī)避《上海證券交易所上市公司關(guān)聯(lián)交易實(shí)施指引》中關(guān)于溢價(jià)購(gòu)買(mǎi)關(guān)聯(lián)人資產(chǎn)的相關(guān)規(guī)定。
具體看恒潤(rùn)調(diào)味品的資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告，評(píng)估價(jià)值的合理性仍值得考量。
評(píng)估價(jià)值1247.57萬(wàn)元是使用收益法測(cè)算的結(jié)果，該結(jié)果比資產(chǎn)基礎(chǔ)法的評(píng)估結(jié)果高506.58萬(wàn)元，差異率68.37%。
在收益法的測(cè)算中，恒潤(rùn)調(diào)味品的經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)價(jià)值為552.4萬(wàn)元，而非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)價(jià)值為710.52萬(wàn)元，高于經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)的價(jià)值。也就是說(shuō)，評(píng)估值的大部分價(jià)值來(lái)自非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)。非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)主要為其他應(yīng)收款，具體性質(zhì)為恒順集團(tuán)資金池余額及利息。
此外，細(xì)看經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)價(jià)值的測(cè)算過(guò)程，可以發(fā)現(xiàn)被評(píng)估單位2021-2025年的凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)值不增反降，預(yù)計(jì)未來(lái)每年的凈利潤(rùn)大幅低于2017-2019年的實(shí)際凈利。
數(shù)據(jù)來(lái)源：恒順醋業(yè)公告
從營(yíng)業(yè)收入、營(yíng)業(yè)成本、銷(xiāo)售費(fèi)用每一項(xiàng)具體的預(yù)測(cè)值來(lái)看，2022-2025年?duì)I業(yè)成本與營(yíng)業(yè)收入的年均增速一致，在2%-3%之間，但銷(xiāo)售費(fèi)用的增速要高出0.7-2.4個(gè)百分點(diǎn)。如果不斷增加的銷(xiāo)售費(fèi)用不能轉(zhuǎn)化為營(yíng)收的增長(zhǎng)，公司的盈利能力也堪憂。
收益法是從企業(yè)的未來(lái)獲利能力角度出發(fā)進(jìn)行評(píng)估，然而該評(píng)估結(jié)果反映出的恒潤(rùn)調(diào)味品的未來(lái)盈利能力不是很有說(shuō)服力。
拋開(kāi)交易價(jià)格不說(shuō)，此次收購(gòu)是否真的能夠給恒順醋業(yè)帶來(lái)有利影響，達(dá)到其宣稱(chēng)的目的？
恒潤(rùn)調(diào)味品的主要業(yè)務(wù)是恒順品牌調(diào)味品的批發(fā)銷(xiāo)售業(yè)務(wù)，是恒順醋業(yè)在鎮(zhèn)江地區(qū)的核心經(jīng)銷(xiāo)商。2020年恒順醋業(yè)與恒潤(rùn)調(diào)味品關(guān)聯(lián)交易金額為5173.35萬(wàn)元，是恒順?shù)N售商品類(lèi)型中金額最大的關(guān)聯(lián)交易。從這個(gè)角度看，此次收購(gòu)可以進(jìn)一步規(guī)范和減少關(guān)聯(lián)交易。
不過(guò)從營(yíng)銷(xiāo)資源的角度來(lái)看，此次收購(gòu)僅僅是起到統(tǒng)一規(guī)范銷(xiāo)售渠道的作用，并不能帶來(lái)營(yíng)銷(xiāo)渠道的拓展。
對(duì)于調(diào)味品企業(yè)來(lái)說(shuō)，渠道能力對(duì)其拓展市場(chǎng)、建立行業(yè)壁壘至關(guān)重要。目前恒順的渠道以零售為主，餐飲渠道是其短板。與餐飲渠道相比，以KA賣(mài)場(chǎng)為主的零售渠道銷(xiāo)售費(fèi)用更高。此外，餐飲渠道的粘性也更強(qiáng)。據(jù)公告，恒潤(rùn)調(diào)味品的銷(xiāo)售渠道覆蓋傳統(tǒng)、現(xiàn)代和特別通道，但其餐飲渠道能力究竟如何我們不得而知，此次收購(gòu)對(duì)補(bǔ)充恒順的短板可能沒(méi)有顯著作用。
從區(qū)域來(lái)看，作為鎮(zhèn)江香醋的代表，恒順醋業(yè)的主要收入來(lái)源是華東地區(qū)，華東大區(qū)2020年?duì)I收9.96億元，占全國(guó)營(yíng)收的比重超過(guò)一半，但收入增速不及華南大區(qū)和華中大區(qū)。
數(shù)據(jù)來(lái)源：恒順醋業(yè)年報(bào)
此次被收購(gòu)單位恒潤(rùn)調(diào)味品的渠道優(yōu)勢(shì)在鎮(zhèn)江地區(qū)，因此此次收購(gòu)對(duì)恒順醋業(yè)提高外圍區(qū)域的產(chǎn)品覆蓋范圍、開(kāi)拓華東以外的市場(chǎng)顯然也沒(méi)有重大影響。
而恒順醋業(yè)能否從一家區(qū)域型調(diào)味品企業(yè)成長(zhǎng)為全國(guó)化企業(yè)，還要看它在華東以外市場(chǎng)的擴(kuò)張情況。
來(lái)源：新浪財(cái)經(jīng) 浪頭飲食 作者：SY
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