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高負債高商譽的院線之王 萬達電影賬面資金行業(yè)墊底

  萬達電影是一家自主投資建設及運營管理影院的電影院線公司。主營業(yè)務為影院投資建設、院線電影發(fā)行、影院電影放映及相關衍生業(yè)務(賣品銷售、廣告發(fā)布等),采取資產(chǎn)聯(lián)結(jié)、連鎖經(jīng)營的模式。

  截止2019年2月28日,該公司擁有已開業(yè)直營影院609家,5387塊銀幕。

  2018年公司實現(xiàn)票房合計95.6億元,同比增長8.9%。

  一、 行業(yè)增速趨緩,但規(guī)?捎^

  國家電影局數(shù)據(jù)顯示,2018年全國電影總票房為609.76億元,同比增長9.06%;票房過億元國產(chǎn)影片82部,城市院線觀影人次高達17.16億。

  2011年-2018年間,中國電影票房復合增長率高達31.5%,電影產(chǎn)業(yè)高速發(fā)展。盡管2016年因為“票補”減少以及行業(yè)自身等因素,票房增長率首度降至個位數(shù),2017、2018年增速緩慢回升。

  截至2018年底,全國共擁有銀幕數(shù)60079塊,較2017年增加9303塊,同比增速達18.3%,增速降至歷年最低。

  整體看來,我國電影銀幕終端仍處于快速擴張的過程。

  從電影總票房、觀影人次以及銀幕數(shù)量,均呈現(xiàn)增速減緩的特點。這也意味著,當中國以近100億美金總票房躋身全球第二大票房市場(北美2018總票房為118億美元)之后,中國電影行業(yè)亦從高速爆發(fā)式增長模式回到相對穩(wěn)定增速。

  二、行業(yè)集中度明顯提升:前十瓜分7成市場

  2018年4月16日,國家電影局與國家新聞出版署(國家版權局)正式揭牌成立,隸屬于中共中央宣傳部,中宣部統(tǒng)一管理新聞出版和電影工作。

  2018年12月13日,國家電影局發(fā)布了《關于加快電影院建設促進電影市場繁榮發(fā)展的意見》的通知,其中提出,鼓勵發(fā)展電影院線公司投資建設或收購電影院,擴大規(guī)模,做強做大。

  《意見》明確了新設立電影院線公司需具備的條件,包括控股影院數(shù)量不少于50家或銀幕數(shù)量不少于300塊、控股影院上一年度合計票房收入不低于5億元、所屬影院正常上繳電影事業(yè)發(fā)展專項資金、最近三個年度申請主體無違法違規(guī)經(jīng)營行為,未受到行政處罰或其他處理等。

  根據(jù)貓眼數(shù)據(jù),2018年底全國48條院線中,2018年票房不足5億元的院線多達26條,較多院線采用加盟模式,只提供服務,并不控股其管理的影院。

  院線行業(yè)頭部效應明顯

  2018年,萬達院線以13%的市場份額,繼續(xù)蟬聯(lián)票房榜首。前10家票房收入所占市場份額總計高達69%,而2014年該比率為66.3%,頭部效應明顯且集中度仍在緩慢提升。

  三、財務數(shù)據(jù)比較分析

  (一)成長性及盈利能力分析

  1、票房收入

  2010-2018年,萬達院線票房收入由14億增長至95.6億,且多數(shù)年份增速高于行業(yè)平均。

  2016-2018年增速較為穩(wěn)定,尤其在2016年的行業(yè)低谷期,仍錄得20.63%的增速。

  2、營業(yè)收入:增速分化明顯

  從行業(yè)整體營收增速看,各家公司增速起伏和全行業(yè)的增速保持較為一致。在近三年看,整體的增速均明顯下降,唯獨橫店影視憑借積極高校的擴張,維持緩慢回升的增長速度。

  而萬達電影、中國電影均因營收體量較大,近年增速下降較為明顯,已回落至個位數(shù)增長,但凈利潤率均高于10%。

  從營收增長的穩(wěn)定性來看,萬達電影從未出現(xiàn)負增長。在全行業(yè)高速增長時,其增速能高于行業(yè)水平,行業(yè)景氣度下降時,其下行遠低于其它同業(yè),顯露出行業(yè)龍頭的穩(wěn)定性。

  據(jù)萬達電影2018業(yè)績快報披露,其18年實現(xiàn)營業(yè)總收入141億,同比增長6.59%。

  3、毛利率

  2012年以來,萬達電影的毛利率均在30%以上,位于行業(yè)前列,僅次于幸福藍海。據(jù)報表顯示,幸福藍海的營收中涵蓋了毛利頗高的電視劇制作業(yè)務收入。

  萬達院線作為資產(chǎn)聯(lián)結(jié)型院線的代表,旗下影院絕大多數(shù)以自建影院為主。重資產(chǎn)模式固然嚴重依賴于資本,但是同一品牌、統(tǒng)一管理的高效運營為高毛利率非票業(yè)務(產(chǎn)品銷售及廣告)增長打開了空間。

  自2011年以來,萬達院線票房收入占總營收比重從89.67%降至2018年的68.22%,產(chǎn)品銷售收入占比一直在10%-14%區(qū)間波動。

  而自15年起,萬達院線廣告收入快速增長,2018年2季度其營收占比高達17.7%。

  據(jù)2018年中報顯示,萬達電影廣告收入和產(chǎn)品銷售收入的毛利率分別高達68.3%,60.8%。

  4、凈利潤及扣非凈利潤

  總資產(chǎn)、凈資產(chǎn)以及營收規(guī)模較大的萬達電影和中國電影的凈利潤復合增長率分別為25.95%和22.53%。

  注:復合增長率以2017年完整會計年度數(shù)據(jù)為最新數(shù)據(jù)計算。

  近4年,橫店影視的凈利潤增速較快,復合增長率高達100%,2018Q3凈利潤3.23億,位列第三。

  從扣非后凈利潤角度看,萬達電影的復合增長率依然維持在29.36%的水平,主營業(yè)務的盈利能力和其行業(yè)第一地位較為符合。

  (二)償債能力分析:有息負債高達61億

  1、資產(chǎn)負債率口徑

  自2012年至今,萬達電影的資產(chǎn)負債率一直處于35%-50%之間,即使15年IPO上市募資12億亦未明顯改觀。

  相較之下,其余5家公司均在上市后實現(xiàn)了資產(chǎn)負債率的大幅下降。

  從比較的上市公司了看,萬達電影的負債率最高。較高的負債率直接掣肘企業(yè)規(guī)模的擴張,同時對上市公司的現(xiàn)金流是種挑戰(zhàn)。

  2、有息負債率口徑

  企業(yè)的負債從是否承擔利息的角度,可以分為有息負債和無息負債。伴隨企業(yè)經(jīng)營性活動而產(chǎn)生的應付款項、預收賬款,以及應付股利和應交所得稅等,均為企業(yè)的無息負債。

  從總負債中剔除無息負責部分,即為有息負債,該部分負債所產(chǎn)生的利息支出形成了企業(yè)的財務費用,對企業(yè)財務構成了較大影響。

  萬達電影自2015上市當年起,資產(chǎn)負債率大幅提升,有息負債飆升至34.4億,主要為境外貸款(萬達集團擔保),用以收購澳大利亞院線資產(chǎn)。2017年有息負債總額升至63.5億,則主要是因為增加短期借款22億。

  萬達電影有息負債占比高達27%,遠超行業(yè)平均水平。

  中國電影和幸福藍海是兩家國資背景的影視+院線公司,經(jīng)營穩(wěn)健、負債率低以及有息負債少,在分別IPO募資40.9億和4.46億之后,其有息負債率幾乎降至0。

  (三)費用率分析

  1、銷售費用率:幸福藍海高達25%

  萬達電影采用的自建影院、自主運營管理的模式,全部員工和數(shù)超過10000名,影院數(shù)超過600家,因此銷售及管理費率處于偏高水平。

  營收利潤體量居于次席的中國電影,旗下自建影院有140家,員工數(shù)超過4000名,因而其管理費率和銷售費率顯著偏低。

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