估值，低利潤率的考驗
在益海嘉里的官方網(wǎng)站掛有一篇新聞報道，在文章中郭孔豐回憶，在改革開放之初很多華僑響應(yīng)國家號召回國投資，但是并沒有考慮太多的風險和回報，而后中國經(jīng)濟快速發(fā)展帶來了豐厚的回報，豐益國際也正是得益于中國的發(fā)展，成為世界第三大糧油企業(yè)集團。他進而介紹，中國業(yè)務(wù)約占豐益國際全球營業(yè)額的55%。
豐益國際2018年財報顯示，公司去年營收444.98億美元，同比增長2.1%;凈利潤11.28億美元，同比下降5.7%。益海嘉里的上市輔導(dǎo)材料首次披露了豐益國際的中國成績：2016年-2018年間，益海嘉里的營業(yè)收入分別為1335億元、1508億、1671億元；凈利潤分別為8.5億、52.8億、55.2億。2019年第一季度，營業(yè)收入為404億元，凈利潤8.3億元。
益海嘉里1671億元的糧油帝國是如何建造的？根據(jù)輔導(dǎo)材料介紹，目前益海嘉里的主要產(chǎn)品為廚房食品、飼料原料以及油脂科技產(chǎn)品。益海嘉里官網(wǎng)顯示，公司已在全國26個省、自治區(qū)、直轄市，建成和在建生產(chǎn)基地70多個，生產(chǎn)型實體企業(yè)100多家。
由小包裝食用油出發(fā)，益海嘉里在中國市場織網(wǎng)，這其中郭氏家族的商業(yè)智慧不斷閃耀。郭鶴年1923年出生于馬來西亞，祖籍福建省，他以經(jīng)營白糖起家，目前產(chǎn)業(yè)涉及商貿(mào)、地產(chǎn)、飲料、物流、種植業(yè)等多個領(lǐng)域，是聞名世界的“亞洲糖王”、“酒店大王”。除了豐益國際，香格里拉酒店、北京國貿(mào)都是他的商界傳奇故事。郭鶴年將豐益國際交給其侄子郭孔豐來打理。
上世紀80年代末，郭氏家族進入中國小包裝油市場的同時，另一項投資還在同步進行。1991年郭孔豐聯(lián)合印尼油棕王吳笙福、國際四大糧商之一的美國ADM公司及中糧聯(lián)合創(chuàng)辦了豐益控股。這家公司成立之際，主要從事棕櫚油貿(mào)易業(yè)務(wù)。通過在印度尼西亞、馬來西亞、中國等地通過一系列收購、新建等擴張，布局廣泛涉及棕櫚油種植、生產(chǎn)、貿(mào)易、物流等領(lǐng)域。這也意味著在布局下游小包裝油的同時，益海嘉里就將手伸向了上油棕櫚油的種植生產(chǎn)，這也使得益海嘉里在后期的擴張中，掌握了上游產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢。
陳宏升（化名）是山東一家食用油加工企業(yè)負責人，他所在的企業(yè)曾是益海嘉里的代工廠，在他看來益海嘉里在中國市場的迅速成長與其先發(fā)制人的優(yōu)勢有關(guān)，而行業(yè)低利潤率的特點讓一些中小型企業(yè)沒有能力做大規(guī)模，最合適的生存方式是代工或被并購，反而益海嘉里這樣的規(guī)模性企業(yè)，能越做越大。
將益海嘉里的營收和凈利潤水平與A股其他企業(yè)進行比較后，行業(yè)特點方能凸顯。例如伊利2018年營業(yè)總收入是益海嘉里的一半，近800億元，但是64.52億元的凈利潤已經(jīng)超過前者；再以創(chuàng)業(yè)板溫氏股份為例，2018年營收572.36億元，是益海嘉里的三分之一，凈利潤39.57億元，只比益海嘉里少了10多個億。
低利潤率的表現(xiàn)和特性也為益海嘉里上市后的估值蒙上了一層不確定性的陰影。“益海嘉里雖然選擇在創(chuàng)業(yè)板上市，但實際上它并不具備一般認為的創(chuàng)業(yè)板高新技術(shù)或者高速成長的特點，因此未來估值會相對下降，”沈萌判斷。
A股上市的另一家食用油加工企業(yè)西王食品市盈率13.66，總市值65.07億元；中糧集團旗下糧油板塊上市公司中國糧油控股市盈率9.68，總市值130.42億港元；另一家港交所上市食用油加工企業(yè)長壽花市盈率4.13，總市值16.35港元。而與創(chuàng)業(yè)板當前總市值最大的溫氏股份比較，該公司市盈率為95倍左右，總市值在2000億元左右。另有證券行業(yè)人士向本報記者分析，若以A股發(fā)行市盈率為22倍、益海嘉里2018年55.17億元的靜態(tài)利潤計算，益海嘉里的市值起步將破千億。
競爭，與中糧賽跑
在國內(nèi)糧油市場，最先吃螃蟹的益海嘉里憑借金龍魚調(diào)和油打下了江山，在它的身后本土企業(yè)窮追不舍，中糧集團是首當其中的一位。隨著益海嘉里上市進程的推進，二者的關(guān)系也再次成為焦點。
如果回到30年前，益海嘉里和中糧是合作伙伴。益海嘉里在中國投資建設(shè)的首家生產(chǎn)企業(yè)是南海油脂工業(yè)，該工廠分別由益海嘉里的前身和中糧集團共同持股，在益海嘉里初創(chuàng)家業(yè)時期，中糧集團扮演著“引路人”的角色。不過，雙方的合作因為多種因素終結(jié)，而后中糧集團另立山頭，以“福臨門”品牌與益海嘉里正面迎戰(zhàn)。
現(xiàn)如今，福臨門被劃歸到了港交所上市公司中國糧油控股旗下。根據(jù)該公司2018年財報，其全年業(yè)務(wù)收入1088.21億港元，同比增長23.9%。其中包含福臨門品牌在內(nèi)的小包裝食用油銷量達 118.9萬噸，同比增加18.3%。業(yè)績整體落后于益海嘉里。
前瞻產(chǎn)業(yè)研究院的一份行業(yè)報告顯示，在食用油行業(yè)中，金龍魚、福臨門、魯花為一線品牌，約占小包裝食用油銷量的70%。多力、西王、長壽花等品牌為二線品牌。從整個行業(yè)格局來看，第一梯隊的品牌以綜合性的食用油品類構(gòu)成為主，金龍魚和福臨門都是由多油種構(gòu)成的品牌。
截至目前益海嘉里方面并未透露上市融資用途等更多信息。不過，包括陳宏升在內(nèi)的行業(yè)人士認為，上市將給益海嘉里帶來更加充裕的資金進行更多業(yè)務(wù)的布局，“目前小包裝食用油的競爭已經(jīng)白熱化，未來益海嘉里與中糧之間的交鋒會在更大的產(chǎn)業(yè)范圍內(nèi)展開，例如調(diào)味品等，這些也是拉升企業(yè)利潤的抓手，”陳宏升分析道。
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