凈利潤(rùn)707億,史上最高,增長(zhǎng)12.8%。上市第十年,中石化(600028.SH)交了一份看上去很美的2010年成績(jī)單。
但相比老對(duì)手中石油(601587.SH)1399億的凈利潤(rùn)、35.6%的增長(zhǎng)率,仍顯單薄。即使是中海油(0883.HK),2010年凈利也有544億,增長(zhǎng)率更是高達(dá) 84.5%。“三桶油”相較,中石化增速最慢、驚喜最少。
不少分析人士坦言,至少,和此前預(yù)期相比,這不是一份讓人驚喜的成績(jī)單。
中石化到底怎么了?
答案的關(guān)鍵在中石化突然間大手筆計(jì)提的154億資產(chǎn)減值損失。
154億資產(chǎn)減值:史上第二次大洗澡
市場(chǎng)的失望不言而喻。年報(bào)公告后,中石化股價(jià)連續(xù)小跌兩天,累計(jì)跌1.5%,短暫微彈后,又繼續(xù)下探。中石油的待遇則大不一樣。從公布年報(bào)第二天開始,中石油連續(xù)收獲了6根陽線,累計(jì)漲3.54%。
不少分析人士也對(duì)此深感困惑。年報(bào)公布前,中石化給出的信號(hào)甚是積極。“1月份去調(diào)研,當(dāng)時(shí)公司高管說每股收益可達(dá)0.9元”,上海一位不愿透露姓名的分析人士回憶,“結(jié)果卻只有0.82元”。
在前述分析人士看來,中石化業(yè)績(jī)低于預(yù)期,主要是兩個(gè)原因造成的。一是受油價(jià)大漲影響,中石化2010年第四季凈利大幅下滑,凈利只有143.16億,僅占全年凈利的20%。
另一個(gè)更重要的原因是,中石化冷不丁大幅度計(jì)提了154.45億元的資產(chǎn)減值損失,比去年計(jì)提的74.53億多出了79.92億。其中,商譽(yù)(無形資產(chǎn))減值62.77億,固定資產(chǎn)減值75.67億。相比之下,中石油僅計(jì)提了44.08億的資產(chǎn)減值損失,只有中石化的29%。
“這個(gè)問題,我們把它當(dāng)成重點(diǎn)看待。”上海一位知名分析人士表示。
這是中石化上市十年以來,第二次大規(guī)模地計(jì)提資產(chǎn)減值損失。中石化第一次大規(guī)模計(jì)提發(fā)生在金融危機(jī)爆發(fā)的2008年,當(dāng)年計(jì)提了166.17億資產(chǎn)減值損失。同期,中石油也計(jì)提了247.65億的史上最大規(guī)模資產(chǎn)減值損失。
如此大額的計(jì)提讓分析師們措手不及。在2010年三季報(bào)上,中石化計(jì)提的資產(chǎn)減值損失只有21.87億。一切發(fā)生在年度資產(chǎn)減值測(cè)試后。
這樣的資產(chǎn)減值計(jì)提對(duì)業(yè)績(jī)的影響是實(shí)質(zhì)性、不可逆轉(zhuǎn)的。按新企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第8號(hào)的規(guī)定,“無形資產(chǎn)減值準(zhǔn)備”、“固定資產(chǎn)減值準(zhǔn)備”等從2007年開始計(jì)提后不能沖回,只能在處置相關(guān)資產(chǎn)后,再進(jìn)行會(huì)計(jì)處理。
歷年年報(bào)顯示,2006年以來,中石化每年都計(jì)提減值損失,累計(jì)計(jì)提479.77億,平均每年計(jì)提96億,而期間中石化的年平均營(yíng)業(yè)利潤(rùn)為611.74億,相當(dāng)于平均每年計(jì)提掉中石化15.7%的營(yíng)業(yè)利潤(rùn),對(duì)業(yè)績(jī)吞噬甚多。
東北證券分析師王偉綱也在研報(bào)中指出,154.45億資產(chǎn)減值增加導(dǎo)致當(dāng)期EPS減少約0.065元,是業(yè)績(jī)低于預(yù)期的原因。
為5年前私有化埋單,62.77億商譽(yù)蹊蹺計(jì)提
困惑還在于,中石化為什么選擇在這個(gè)時(shí)點(diǎn)計(jì)提如此之大的減值準(zhǔn)備?
年報(bào)披露,中石化最大的兩塊減值損失是商譽(yù)和固定資產(chǎn)。其中,62.77億的商譽(yù)(指收購成本與所獲得可辨別的凈資產(chǎn)的公允價(jià)值之間的差異)減值損失主要來自石油大明、齊魯石化和揚(yáng)子石化。石油大明計(jì)提了13.61億,齊魯石化計(jì)提了21.68億,揚(yáng)子石化計(jì)提了27.37億。
正是對(duì)這三家子公司商譽(yù)的計(jì)提,讓分析師們連連說“看不懂”。
“計(jì)提的62.77億商譽(yù)減值損失很奇怪,這幾家被計(jì)提商譽(yù)損失的子公司是幾年前買的。”北京一位分析人士的疑惑頗具代表性。
追溯這三家公司的歷史,這筆關(guān)于商譽(yù)的計(jì)提其實(shí)根源于由2006年中石化發(fā)動(dòng)的那場(chǎng)聲勢(shì)浩大的“私有化”運(yùn)動(dòng)。2006年2月25日,中石化董事會(huì)通過斥資143億現(xiàn)金要約收購旗下齊魯石化、揚(yáng)子石化、石油大明、中原油氣四家A股上市子公司的全部流通股和非流通股的決議。經(jīng)一番復(fù)雜流程后,中石化順利完成收購。
其中,中石化對(duì)中原油氣的收購價(jià)為30.91億,溢價(jià)13.2%;對(duì)石油大明的收購價(jià)為27.51億,溢價(jià)16.9%;對(duì)齊魯石化的收購價(jià)為33.82億,溢價(jià)24.4%;對(duì)揚(yáng)子石化的收購價(jià)為48.83億,溢價(jià)13.2%。
當(dāng)時(shí),市場(chǎng)對(duì)中石化的收購價(jià)格反應(yīng)不一。據(jù)當(dāng)時(shí)媒體報(bào)道,以上4公司小股東當(dāng)時(shí)對(duì)定價(jià)多有異議,認(rèn)為收購價(jià)偏低。而中石化內(nèi)部則認(rèn)為,若非中石油提前泄露了私有化的消息,如果在2005年7月20日之前進(jìn)行,最多只需支付90多億,這筆收購其實(shí)多付了50多億。中石化當(dāng)時(shí)確實(shí)覺得"貴了",收購當(dāng)年,對(duì)這四家公司記入的商譽(yù)總和為76.48億(143億收購成本減去4公司可辨別凈資產(chǎn)的公允價(jià)值)。
5年后,這筆收購到底給中石化帶來了什么?
2008年,中石化首先對(duì)中原油氣的商譽(yù)計(jì)提13.91億減值損失;2010年對(duì)石油大明、齊魯石化和揚(yáng)子石化計(jì)提共62.57億商譽(yù)減值損失。至此,4家公司76.48億商譽(yù)全部計(jì)提完畢。
“這說明中石化覺得,要約收購的這些公司盈利能力沒有達(dá)到當(dāng)初的預(yù)期。后果是,中石化2008年、2010年的業(yè)績(jī)被侵蝕了一些。”廣州一位資深審計(jì)師表示。
資產(chǎn)減值背后的焦灼
對(duì)此,一位跟蹤石油行業(yè)長(zhǎng)達(dá)20年的資深分析人士并不認(rèn)同:“這些資產(chǎn)其實(shí)是很值錢的,但中石化假裝它不值錢。相比5年前,機(jī)器鋼鐵都漲價(jià)了,按重置成本計(jì)算肯定要高于現(xiàn)在的賬面價(jià)值。從當(dāng)時(shí)的環(huán)境看,143億的收購價(jià)并不吃虧。”
事實(shí)上,這四家公司自被中石化收購以來,除2008年受金融危機(jī)影響虧損較多以外,業(yè)績(jī)表現(xiàn)一直不錯(cuò)。以揚(yáng)子石化為例,2006年-2010年,凈利潤(rùn)分別為20.32億、29.03億、-29.48億、28.88億及23.25億。
前述資深人士認(rèn)為,最可能的原因是中石化出于盈余管理的需要,在業(yè)績(jī)好的年份大洗澡,等同于加速折舊把業(yè)績(jī)推后釋放,減少業(yè)績(jī)波動(dòng)。
而資產(chǎn)減值的業(yè)務(wù)部門看,中石化154.45億的減值準(zhǔn)備主要來自化工業(yè)務(wù)部和煉油業(yè)務(wù)部,減值虧損分別為51.21億和49.02億,僅齊魯石化和揚(yáng)子石化就共計(jì)提了49.05億。
對(duì)此,前述資深人士認(rèn)為,這可能是中石化要為自己的煉化業(yè)務(wù)受油價(jià)影響造勢(shì),從爭(zhēng)取更多的政策支持。
在資產(chǎn)巨額減值的沖擊下,中石化與老對(duì)手中石油的差距進(jìn)一步拉大。2010年,中石油歸屬母公司凈利潤(rùn)1398億,幾乎是中石化707億凈利的兩倍,兩者相差691億。而2009年,兩者凈利差距僅418.83億。
業(yè)界將兩者盈利差異的根源歸結(jié)為戰(zhàn)略定位不同。中石油長(zhǎng)于上游勘探業(yè)務(wù),中石化擅長(zhǎng)下游煉化業(yè)務(wù)。在油價(jià)高歌猛進(jìn)的形勢(shì)下,中石油的盈利優(yōu)勢(shì)越發(fā)明顯。
“事實(shí)上,中石化有意識(shí)地對(duì)自己的戰(zhàn)略定位進(jìn)行修正,加大了勘探業(yè)務(wù)比重,強(qiáng)調(diào)產(chǎn)業(yè)鏈一體化。”前述資深人士指出。2010年,中石化勘探板塊營(yíng)業(yè)利潤(rùn)467.25億,比去年增長(zhǎng)225.82億,是四大板塊中盈利最大、增速最快的。
而最能體現(xiàn)中石化核心競(jìng)爭(zhēng)力的煉油板塊卻隨著油價(jià)高漲大幅下滑,2010年?duì)I業(yè)利潤(rùn)卻從2009年的274.77億下滑至148.73億,下降了36%。
盡管如此,中石化勘探業(yè)務(wù)較中石油差距仍然巨大。從油氣儲(chǔ)備看,中石油探明儲(chǔ)量是中石化的3.23倍。年報(bào)披露,2010年,中石化剩余原油可采儲(chǔ)量2888百萬桶,剩余天然氣可采儲(chǔ)量6447十億立方英尺,合計(jì)3963百萬桶油當(dāng)量。而中石油原油探明開發(fā)儲(chǔ)量7605百萬桶,天然氣探明開發(fā)儲(chǔ)量31102十億立方英尺,合計(jì)12789萬桶油當(dāng)量。
在上述資深人士看來,這是歷史定位問題所致。“國(guó)內(nèi)很多勘探項(xiàng)目都給中石油,不給中石化。即使在海外擴(kuò)張上,中石油也具有絕對(duì)優(yōu)勢(shì)。在老外看來,中石油首先是石油公司,而中石化首先是石油化工公司。”
而市場(chǎng)也毫不客氣地對(duì)中石化低估值。目前,中石化市盈率僅10.4倍,而中石油市盈率為15.6倍;中石化總市值5985億,只有中石油19285億總市值的31%。