非誠勿擾，這正暗合了摩根士丹利(下稱“大摩”)持有的莫泰連鎖酒店集團(tuán)(下稱“莫泰“)的現(xiàn)況。
只是，競(jìng)購方——法國(guó)雅高集團(tuán)(Accor)與黑石集團(tuán)(BlackStone Group)聯(lián)合收購體、美國(guó)喜達(dá)屋集團(tuán)旗下基金Starwood Capital Group(下稱“喜達(dá)屋”)與錦江之星聯(lián)合收購體——雖有心，而大摩卻要得更多，不肯輕易示好。
知情人士透露，兩個(gè)收購方期望以10億美元收購莫泰控股權(quán)的同時(shí)，大摩能減持其持有的莫泰酒店剩余約37%股權(quán)，因?yàn)椋?ldquo;以10億美元收購51%，顯然是偏貴的。”
在國(guó)內(nèi)排名前四的經(jīng)濟(jì)型酒店相繼IPO后，大摩對(duì)上市無望的莫泰如何賺取高額回報(bào)傷透腦筋。此番出讓，互不相讓，投行、PE與酒店業(yè)大鱷之間的“財(cái)富豪賭”精彩上演。
賣方的“苦衷”
大摩著急套現(xiàn)，競(jìng)購方要價(jià)也不低。
3月15日，莫泰控股權(quán)最后一輪競(jìng)標(biāo)參與者名單上，依然有如家、格林豪泰、法國(guó)雅高集團(tuán)與黑石集團(tuán)的聯(lián)合收購體、喜達(dá)屋與錦江之星聯(lián)合收購體。如今，這份名單已基本鎖定在最后兩組人馬，談判卻依舊舉步維艱。
“大摩沒有打算出售其持有的全部莫泰股權(quán)，只是出售51%，且10億美元底價(jià)沒有退讓余地。”一位參與競(jìng)標(biāo)談判過程的知情人士透露。“但兩家競(jìng)購方均表示希望購到莫泰近88%股權(quán)。”
只是，三方博弈幾近“僵持”。
在他看來，黑石與雅高采取的是并購基金運(yùn)作模式，先盡可能多地收購莫泰股權(quán)，再通過提高莫泰運(yùn)營(yíng)管理能力以提升其經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)，最終再以IPO或被并購方式退出，實(shí)現(xiàn)投資高回報(bào)。
據(jù)了解，黑石集團(tuán)大中華區(qū)負(fù)責(zé)人梁錦松目前已負(fù)責(zé)對(duì)莫泰的收購事宜。
而持有莫泰股權(quán)的是大摩旗下的一只房地產(chǎn)基金(Morgan Stanley Real Estate FundGlobal)。而當(dāng)下窘境是，這只基金即將到期，需要套現(xiàn)項(xiàng)目返還出資人投資收益。
事實(shí)上，大摩當(dāng)初的高投入并沒有換來高回報(bào)。
2005年底，大摩以2000萬美元購買莫泰約20%股權(quán)。隨著莫泰迅速擴(kuò)張，大摩在莫泰擴(kuò)張運(yùn)營(yíng)方面的總投入已接近24億元人民幣，不斷增資與由業(yè)績(jī)對(duì)賭協(xié)議衍生的股權(quán)增持，令大摩累計(jì)增持莫泰股份達(dá)到約88%。
大摩大幅增持莫泰股權(quán)，卻是情非得已。
記者了解到，除了業(yè)務(wù)擴(kuò)張需要給莫泰增資擴(kuò)股，2007-2008年期間莫泰并沒有按照原定計(jì)劃實(shí)現(xiàn)海外IPO，大摩按對(duì)賭協(xié)議約定增持莫泰部分股權(quán)。但更重要的是，大摩作為控股股東，與莫泰管理層的關(guān)系也未必“和諧”。
市場(chǎng)傳聞，因違反美國(guó)《海外反腐敗法案》，這只房地產(chǎn)基金的管理人，大摩地產(chǎn)基金中國(guó)項(xiàng)目主管 Garth Peterson已于2008年底離職。但這一說法并未得到大摩證實(shí)。
而繼任者沒有迅速彌補(bǔ)“空缺”。有知情人士指出，“大摩方面與莫泰管理層在經(jīng)營(yíng)決策等方面的溝通并不暢通。”
溝通不暢的代價(jià)異常昂貴：莫泰制定的IPO計(jì)劃基本難以執(zhí)行。“后來莫泰打算國(guó)內(nèi)上市，但公司架構(gòu)已是海外紅籌模式，要轉(zhuǎn)回境內(nèi)控股公司模式，需要和外資股東方進(jìn)行深入溝通，最終無果而終。”
估值“暗戰(zhàn)”
目前，急于套現(xiàn)的大摩必須抓住最后的出售時(shí)機(jī)。
記者了解到，大摩對(duì)應(yīng)莫泰51%控股權(quán)的10億美元的報(bào)價(jià)，是大摩根據(jù)過去5年持有莫泰相應(yīng)投資價(jià)值2倍溢價(jià)測(cè)算而來。
“相比外資股權(quán)投資基金在國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)類酒店的投資回報(bào)額約在3-5倍以上，2倍溢價(jià)不算高。”一位外資PE基金合伙人向記者表示，“大摩的打算，也是想從控股方變成財(cái)務(wù)投資者，保留莫泰近37%股權(quán)，若后者將來海外上市，大摩的投資回報(bào)率將水漲船高。”
“莫泰的上市前景，吸引了眾多潛在買家，也是大摩敢于開出10億美元價(jià)格的重要背景。”知情人士表示，莫泰酒店集團(tuán)目前的客房數(shù)量位列如家、7天、錦江之星和漢庭之后，排行國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)型酒店第五。而前四家均已實(shí)現(xiàn)海外上市。
只是，10億美元報(bào)價(jià)已無限接近IPO市價(jià)。
記者了解到，莫泰2010年的賬面EBITDA(息稅折舊攤銷前利潤(rùn))為4億元，鑒于經(jīng)濟(jì)型連鎖酒店會(huì)將部分租金計(jì)入應(yīng)付賬款款項(xiàng)等財(cái)務(wù)手段以提高經(jīng)營(yíng)收益，剔除上述因素的EBITDA僅為2.5億元，即使按EBITDA為4億元(約合6000萬美元)計(jì)算，10億美元對(duì)應(yīng)莫泰51%股權(quán)的報(bào)價(jià)，相當(dāng)于33.3倍的市盈率，與部分對(duì)沖基金將已實(shí)現(xiàn)海外上市的如家、7天等經(jīng)濟(jì)類酒店連鎖企業(yè)市盈率設(shè)定在30-40倍，相差無幾。
“如果潛在買家按照莫泰下一年收入應(yīng)對(duì)的估值，或橫向?qū)Ρ韧蓄惼髽I(yè)海外上市的估值及成長(zhǎng)性，給莫泰的估值可能會(huì)高于大摩現(xiàn)有報(bào)價(jià)。”上述外資PE基金合伙人表示，目前莫泰擁有的“核心資產(chǎn)”主要是超過200家門店未到期租約及品牌價(jià)值，潛在買家如何評(píng)估這部分資產(chǎn)的“增值空間”，不同的估值計(jì)算方式會(huì)產(chǎn)生不同的結(jié)果。
記者了解到，競(jìng)購雙方的報(bào)價(jià)“差之毫厘”：黑石集團(tuán)與雅高方面基本在9.5億-10.5億美元之間；喜達(dá)屋方面則鎖定10億美元報(bào)價(jià)。
但雙方均要求大摩制定相應(yīng)的減持莫泰股權(quán)計(jì)劃。
“大摩持有莫泰的股權(quán)比例可能最終會(huì)低于10%，但這仍需妥協(xié)與博弈。談判結(jié)果很快就會(huì)見分曉。”一位了解喜達(dá)屋談判過程的人士表示，“目前喜達(dá)屋還沒有和錦江之星方面溝通是否獨(dú)立運(yùn)作莫泰品牌，及確定相應(yīng)的運(yùn)營(yíng)團(tuán)隊(duì)組成，要等待他們購得莫泰控股權(quán)再說。”
在他看來，喜達(dá)屋集團(tuán)已將莫泰視為進(jìn)一步擴(kuò)展中國(guó)業(yè)務(wù)版圖重要路徑。
此前，喜達(dá)屋曾斥資3000萬美金認(rèn)購錦江集團(tuán)旗下錦江酒店(02006.HK)3%股權(quán)，一度成為其最大的外資股東。“在這次聯(lián)合收購莫泰的過程里，喜達(dá)屋方面將承擔(dān)收購莫泰股權(quán)所需的資金，錦江之星則輸出經(jīng)濟(jì)類酒店運(yùn)營(yíng)管理團(tuán)隊(duì)與經(jīng)驗(yàn)為主。”上述人士向記者透露。
這場(chǎng)莫泰股權(quán)爭(zhēng)奪戰(zhàn)究竟“鹿死誰手”，仍是未知數(shù)。
3月31日，記者致電大摩方面，對(duì)方表示，“目前交易正在進(jìn)行中，不便對(duì)外披露相關(guān)信息。”
