雖然，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金高流出，儼然已成為頻繁拿地的國(guó)內(nèi)地產(chǎn)商的特征，但是，A股市場(chǎng)上還沒(méi)有哪家企業(yè)的現(xiàn)金流出現(xiàn)象像保利地產(chǎn)如此持續(xù)，并且金額巨大。

　　經(jīng)營(yíng)上流出的巨額現(xiàn)金，如何彌補(bǔ)？除了銀行借貸，從資本市場(chǎng)融資，似乎成了保利地產(chǎn)的靈丹妙藥。七年來(lái)，保利地產(chǎn)從資本市場(chǎng)總計(jì)融資174億元，超過(guò)總流出金額的三分之二。即便是2010年，招商地產(chǎn)、世茂地產(chǎn)、萬(wàn)科等地產(chǎn)商的增發(fā)碰壁，保利地產(chǎn)仍然融資百億。

　　保利地產(chǎn)2006年上市，從有數(shù)據(jù)可查的2003年開(kāi)始，保利地產(chǎn)的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金凈額就是負(fù)數(shù)，七年總計(jì)流出247億元。保利地產(chǎn)證券事務(wù)部的工作人員向《投資者報(bào)》記者表示，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金凈流出是房地產(chǎn)行業(yè)所共有的特性，并強(qiáng)調(diào)，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流出，是因?yàn)楸＠�地產(chǎn)是成長(zhǎng)快的企業(yè)。

　　然而，今年1~5月份的銷售數(shù)據(jù)表明，高成長(zhǎng)不過(guò)是一個(gè)諾言。一邊是銷售下降，一邊是規(guī)模擴(kuò)張沖動(dòng)下的瘋狂拿地，保利地產(chǎn)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金巨額凈流出還將延續(xù)。對(duì)于這樣的壓力，保利地產(chǎn)的應(yīng)對(duì)措施是：以央企為令牌，大量應(yīng)用信貸和增發(fā)融資來(lái)平衡財(cái)務(wù)壓力。

　　高成長(zhǎng)存疑 高流出持續(xù)

　　不過(guò)，保利地產(chǎn)自己定位的“成長(zhǎng)型”企業(yè)，受到包括機(jī)構(gòu)在內(nèi)的多方投資者的質(zhì)疑。保利地產(chǎn)現(xiàn)在已經(jīng)是國(guó)內(nèi)A股房地產(chǎn)企業(yè)中的老二,有分析師甚至預(yù)測(cè)，不久的將來(lái)保利地產(chǎn)會(huì)成為老大,因?yàn)榕c老大萬(wàn)科相比,二者在股本、銷售收入、銷售面積及土地儲(chǔ)備等方面已經(jīng)非常接近。

　　從收入與現(xiàn)金流圖中可見(jiàn)，保利地產(chǎn)在銷售收入上，只是比萬(wàn)科滯后了2～3年。事實(shí)上，中國(guó)幾萬(wàn)家房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商，年銷售額能超過(guò)10個(gè)億的不過(guò)幾十家，排名如此靠前的保利地產(chǎn)將自己定位為“成長(zhǎng)型”企業(yè)，確實(shí)難以讓人信服。

　　從保利地產(chǎn)收入增長(zhǎng)情況來(lái)看，公司2009年的收入增長(zhǎng)率為48%，明顯低于此前6年高達(dá)100%的增長(zhǎng)情況，此外,2010年，保利地產(chǎn)的銷售增長(zhǎng)率只會(huì)更慢。2010年1～5月，保利地產(chǎn)簽約面積和簽約金額僅分別同比增長(zhǎng)8.79%和4.75%。

　　盡管今年1～4月累計(jì)簽約面積和簽約金額分別同比增長(zhǎng)21%和16%,但是到了5月份，銷售面積和簽約金額已經(jīng)開(kāi)始同比下降，同比降幅分別為18%和24%,環(huán)比也分別下降了6%和22%。保利地產(chǎn)的銷售增長(zhǎng)率下降提前了，因?yàn)榇饲胺治鰩燁A(yù)計(jì)的是負(fù)增長(zhǎng)從今年四季度開(kāi)始。

　　另一方面，以一線城市為主營(yíng)地域的保利地產(chǎn)，可能因?yàn)橐痪�城市的樓市亢奮不再，未來(lái)銷售下降幅度會(huì)更為嚴(yán)重。盡管保利地產(chǎn)在3月份的股東大會(huì)上，仍然提出繼續(xù)堅(jiān)持“以中心城市為主”，但是在購(gòu)地行動(dòng)上，似乎已在悄然轉(zhuǎn)變。6月11日，保利地產(chǎn)公告宣布，今年5月份在成都、南昌等城市獲得多宗土地，保利地產(chǎn)開(kāi)始把目光轉(zhuǎn)向二三線城市。

　　如果按照萬(wàn)科的經(jīng)驗(yàn)，房地產(chǎn)公司在營(yíng)業(yè)收入達(dá)到500億時(shí)會(huì)遇到發(fā)展上的瓶頸，2～3年后，恐怕保利地產(chǎn)要面對(duì)的并不是成長(zhǎng)，而是如何對(duì)待成熟期利潤(rùn)降低的風(fēng)險(xiǎn)。

　　萬(wàn)科在2008年的毛利率比2007年低兩個(gè)百分點(diǎn)，而2009年更是相比2008年降了近6個(gè)百分點(diǎn)。萬(wàn)科選擇了讓利和降價(jià)，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流從2008年開(kāi)始回轉(zhuǎn)，但是保利似乎無(wú)意降價(jià)，寧肯“零成交”，也不擔(dān)心未來(lái)的“現(xiàn)金流風(fēng)險(xiǎn)”。

　　逆市頻繁拿地 未來(lái)現(xiàn)金堪憂

　　如果“成長(zhǎng)型”定位受質(zhì)疑，那么頻繁摘取“地王”，甚至逆周期拿地，就失去了理由。

　　根據(jù)年報(bào)顯示，2009年保利地產(chǎn)總共制造了11個(gè)地王，11塊地王分布在北京、上海、南京、重慶、杭州、蘇州、長(zhǎng)春、長(zhǎng)沙、佛山9個(gè)城市。整個(gè)2009年，保利地產(chǎn)新增土地儲(chǔ)備1338萬(wàn)平方米，地價(jià)款總計(jì)460億元。

　　今年以來(lái), 房地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)入調(diào)控期，保利地產(chǎn)仍然拿下位于北京、上海、廣州、天津、成都、南昌等地的數(shù)宗地塊，新增土地儲(chǔ)備400多萬(wàn)平方米，半年內(nèi)用去近210億元買地，接近2009年的一半，如此下去，年末地價(jià)款有望與2009年持平。

　　大量新增土地，將直接導(dǎo)致保利地產(chǎn)未來(lái)存貨的增加，對(duì)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流形成巨大壓力。保利地產(chǎn)2010年第一季度末，存貨已從2009年末的601億元攀升到804億元，增加了200多億元。但是，銷售收入只有40.55億元，銷售回籠難以支持土地?cái)U(kuò)張，直接導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金凈流出暴增至150億元。