有接近五糧液的市場人士表示，股份公司在引入“市值考核”的突破后，五糧液的停滯多年的股權(quán)激勵問題也將在2010年提上日程。而對于關(guān)聯(lián)交易的治理方面，將不排除收購酒類銷售公司由集團(tuán)所持的剩余5%股權(quán)。

　　對此，五糧液相關(guān)人士曾向記者透露，早在整改之前，上報國資委的股權(quán)激勵方案雖經(jīng)幾度修改，但卻仍未有實質(zhì)進(jìn)展。而此次整改對治理結(jié)構(gòu)的調(diào)整將使得股權(quán)激勵方案被再次修改，目前暫無時間表。1月4日，記者就相關(guān)問題征詢五糧液董秘彭智輔，但未獲其實質(zhì)回復(fù)。

　　股權(quán)激勵或有突破

　　“分開考核有利于做大做強(qiáng)股份公司，預(yù)期對管理層引入市值管理，管理團(tuán)隊利益與流通股東一致。”對于五糧液的公司治理方案，中銀國際研究所食品行業(yè)分析師趙宗俊如此表示。在他看來，過去將五糧液股份公司納入五糧液集團(tuán)進(jìn)行統(tǒng)一考核，直接導(dǎo)致了關(guān)聯(lián)交易等利益輸送的弊病。由此，五糧液多年來的業(yè)績釋放遭到受迫性抑制。

　　顯然，這成為此次五糧液整改首當(dāng)其沖的問題。2009年12月23日，五糧液在《關(guān)于進(jìn)一步完善公司治理結(jié)構(gòu)的整改方案》中，也首先表明，控股方宜賓國有資產(chǎn)經(jīng)營公司將不再授權(quán)五糧液集團(tuán)行使股東權(quán)利，從組織和人事上將股份公司與集團(tuán)公司分開。而股份公司考核也不再納入集團(tuán)考核，實施單獨(dú)考核體系。

　　“這也使得未來管理層股權(quán)激勵成為順利成章的事。”前述接近五糧液的市場人士認(rèn)為，市值管理歷來為管理層推崇，這對于公司治理而言也更為合理。“此前，由于業(yè)績被五糧液集團(tuán)方面壓制，股份公司做大市值的動力難以獲得實際運(yùn)作的支持，但現(xiàn)在不會了。”

　　不過，據(jù)記者了解，對于管理層的股權(quán)激勵事宜，五糧液一直都未曾停歇。

　　五糧液的某內(nèi)部人士曾告訴記者，此前五糧液上報的股權(quán)激勵方案至少做了兩次修改，并進(jìn)行到了省國資層面的審核階段，但都始終未給予公司明確的時間表。

　　對于方案為何幾度受阻，該人士不愿透露詳情。但據(jù)前述接近五糧液人士稱，這與其制訂的相關(guān)考核標(biāo)準(zhǔn)有很大關(guān)系。“前期的考核是按集團(tuán)擬定的，這使得上市公司的考核缺乏獨(dú)立性，即使國資委獲通過，也很難獲得監(jiān)管層的支持。”

　　可以對比的是，由于治理結(jié)構(gòu)較為完善，瀘州老窖的股權(quán)激勵方案已預(yù)期獲得市場及監(jiān)管層認(rèn)可。有業(yè)內(nèi)人士預(yù)計，瀘州老窖今年將有望成為A股第一家推出股權(quán)激勵的白酒上市公司。

　　不難看出，此次調(diào)整考核體系后，五糧液的股權(quán)激勵方案也將預(yù)期再度修改、上報。而隨著公司治理結(jié)構(gòu)的完善，以及利潤逐步回流上市公司，其獲得監(jiān)管層支持的概率將大大增加。

　　厘清關(guān)聯(lián)交易

　　不過，此次整改風(fēng)暴，由點到面，其最終的切入口仍是關(guān)聯(lián)交易。值得注意的是，就酒類銷售公司的利益輸送問題，五糧液集團(tuán)再做讓步，持股比例由前期的20%下降為5%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過市場預(yù)期。

　　去年12月24日，新設(shè)的酒類銷售公司注冊資本已由原來的5000萬元增加至2億元，股份公司以貨幣出資方式單方增資1.5億元，累計出資1.9億元，占比由此前80%上升為95%；而五糧液集團(tuán)出資1000萬元不變，占比降為5%。

　　“厘清關(guān)聯(lián)交易，我們下了很大決心。”此前，唐橋曾告訴記者，由于歷史遺留問題過于復(fù)雜，與集團(tuán)公司協(xié)商并非易事。但要保持上市公司的獨(dú)立性，又不得不從關(guān)聯(lián)交易上下功夫。

　　對此，前述接近五糧液的市場人士稱，如此大力度地斬斷關(guān)聯(lián)交易，來自“立案調(diào)查”自然不小，但要徹底厘清關(guān)系，上任以來，極力主張公司獨(dú)立化運(yùn)行的唐橋，個人意愿也非常強(qiáng)烈。“成長性要趕超茅臺就必須整治關(guān)聯(lián)交易，這是公司治理無法回避的。”

　　按照五糧液公司的規(guī)劃，經(jīng)過整改后，集團(tuán)公司將專注多元化經(jīng)營，做大資產(chǎn)規(guī)模，而酒類相關(guān)資產(chǎn)則將全部移至股份公司。

　　“不排除以后將酒類銷售公司剩余5%的股份收購過來，此前曾做過討論。”前述市場人士如此談到。據(jù)他稱，由于與集團(tuán)公司根深蒂固的歷史關(guān)系，短時間內(nèi)還無法徹底撇清這一小部分關(guān)聯(lián)，但就公司治理的長期來看，必將成為最終趨勢。

　　值得注意的是，由于實施難度較大，前述附屬關(guān)聯(lián)交易的解決方案目前都尚未擬定，而期間整改時間預(yù)期也將跨度兩年之久。但就辦公場所的獨(dú)立劃分，公司已先期擬定方案，并預(yù)期將在2010年6月30日前完成。